上游资源类：①焦煤焦炭价格5月下旬跌幅较大，下游钢厂需求继续放缓，5月以来，全国钢企日均粗钢产量同比增速继续下降，上、中旬依次为0.4%、-0.8%。而5月下旬高炉开工率75.1%，同比下降7.5%，预示下旬粗钢产量进一步下降，使得国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数继续上升到11天，而4月底为9天。②动力煤价格5月下旬较焦煤焦炭调整较小，与旺季预期有一定关联，但需求层面上来看，依然不利，5月份六大发电集团耗煤量增速回落到10.99%，4月为14.05%，导致六大集团煤炭库存可用天数继续大幅提升到21.56天。

中游制造类：①成本端体矿石价格的持续下跌以及供给端打击地条钢（5月上旬、5月中旬全国钢企日均粗钢产量同比增速分别下降到0.4%、-0.8%），使得钢企盈利水平继续提升，另一方面5月下旬螺纹钢社会库存继续去化（同比-9.5%、环比-7.6%），因此螺纹钢期货价格快速上涨修复了短期过于悲观的预期。②随后，螺纹钢期货又转入大幅下跌，即使贴水幅度已经非常之大。这可能意味着：第一，整个金融市场不断趋紧的流动性影响到期货市场；第二，虽然短期需求有一定程度的修复，但是中长期经济持续回落的悲观预期没有得到任何缓解。因此，短期库存加速去化显示的需求尚可，不敌金融市场流动性收缩和长期需求回落带来的悲观预期。

中游工业服务类：①4月铁路货运量同比开始从高位回落，预计5月进一步下行；②受制于中国需求层面的压力对于铁矿石价格的抑制，海运景气度继续回落；③5月六大发电集团耗煤量同比大幅下降，对应到工业生产上5月继续回落。

下游消费类：5月上旬三四线销售同比重回正增长（YOY+8.1%）后，5月下旬重新回落（YOY-18.1%）;一、二线销量延续大幅负增长（分别YOY-44.5%、YOY-41.9%）。

【行业重要变化】

一、上游资源类：

5月下旬以来，焦煤焦炭大幅下跌，动力煤、基本金属价格继续弱势调整。其中煤炭下游需求放缓（日均粗钢产量下降，六大集团日均耗煤量下降），同时下游库存（钢厂焦炭可用天数，电厂动力煤可用天数）继续提升，继续对煤炭价格形成抑制。

1、煤炭：

①焦煤焦炭价格5月下旬跌幅较大，下游钢厂需求继续放缓，5月以来，全国钢企日均粗钢产量同比增速继续下降，上、中旬依次为0.4%、-0.8%。而5月下旬高炉开工率75.1%。同比下降7.5%，预示下旬粗钢产量进一步下降，使得国内大中型钢厂焦炭平均库存可用天数继续上升到11天，4月底为9天。

②动力煤价格5月下旬较焦煤焦炭调整较小，与旺季预期有一定关联，但需求层面上来看，依然不利，5月份六大发电集团耗煤量增速回落到10.99%，4月为14.05%，导致六大集团煤炭库存可用天数继续大幅提升到21.56天。

2、有色：

①5月下旬基本金属大多继续走弱，5月上旬电解铝库存出现一定程度的下降，但是这种趋势在5月下旬没能得到延续。

二、中游制造类：

5月下旬，螺纹钢期货价格过山车，先是上涨以修复此前过于悲观的经济预期，随后又大幅下跌，一方面是对整个金融体系不断趋紧的流动性的反映，另一方面是仍然悲观的中期经济预期。水泥价格整体平稳，局部上华北地区略有上升，进入淡季，后续难以继续超预期。

1、钢铁：

①成本端体矿石价格的持续下跌以及供给端打击地条钢（5月上旬、5月中旬全国钢企日均粗钢产量同比增速分别下降到0.4%、-0.8%），使得钢企盈利水平继续提升，另一方面5月下旬螺纹钢社会库存继续去化（同比-9.5%、环比-7.6%），因此螺纹钢期货价格快速上涨修复了短期过于悲观的预期。

②随后，螺纹钢期货又转入大幅下跌，即使贴水幅度已经非常之大，这可能意味着：第一，整个金融市场不断趋紧的流动性影响到期货市场；第二，虽然短期需求有一定程度的修复，但是中长期经济持续回落的悲观预期没有得到任何缓解。

2、建材：

①泥价格整体平稳，局部上华北地区略有上升，进入淡季，后续难以继续超预期。

三、中游工业服务类：

4月铁路货运量同比开始从高位回落，预计5月进一步下行；受制于中国需求层面的压力对于铁矿石价格的抑制，海运景气度继续回落；5月六大发电集团耗煤量同比大幅下降，对应到工业生产上5月继续回落。

1、交运：

①4月铁路货运量累计同比增长15.1%，仍然维持在高位，但已经出现小幅回落，预计5月份进一步下降。

②经过连续2个月的复苏以后，5月上旬、5月下旬，BDI指数、运费指数连续1个半月从高位回落；其中铁矿石价格的持续下跌可能是主要因素之一，而铁矿石的下跌则主要受到来自中国需求方面的影响。一方面中国从4月开始降低高炉开工率、同时日均粗钢产量的增速也开始下行。另一方面中国主要港口积累的铁矿石库存连续创出新高。目前的供需格局下，铁矿石价格易降难升。

2、电力：

①上期报告中，我们提到，5月上旬六大集团日均耗煤量较4月下旬下降5.2%，而去年同期仅下降2.6%，并且六大发电集团煤炭库存5月上旬继续大幅上行，（4月下旬库存16.48天，5月上旬19.36天），意味5月发电耗煤量可能进一步回落。最终，5月发电耗煤同比大幅下滑到10.99%，5月工业生产难有起色。

四、下游消费：

5月上旬三四线销售同比重回正增长（YOY+8.1%）后，5月下旬重新回落（YOY-18.1%）;一二线延续大幅负增长（分别YOY-44.5%、YOY-41.9%）。

1、房地产：

①一线城市（4城）4月下旬、4月上旬、5月下旬，销售面积YOY-41.59%、-35.42%、44.46%。

②二线城市（16城）4月下旬、4月上旬、5月下旬，销售面积YOY-44.19%、-32.13%、41.88%。

③三线城市（36城）4月下旬、4月上旬、5月下旬，销售面积YOY-23.18%、+8.00%、-18.13%。（来源: 华尔街见闻 作者：天风策略团队分析师：徐彪 刘晨明、许向真、朱小溪、徐彪） 

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