定向操作来得正当其时，货币工具箱运用花式繁多。昨日，在5020亿元中期借贷便利(MLF)到期的同时，央行又打出定向中期借贷便利(TMLF)加MLF的组合拳，呵护市场流动性。

央行公告显示，央行当日开展TMLF操作2977亿元，并开展MLF操作2000亿元，两项操作合计4977亿元，与当日MLF到期量5020亿元基本相当。开展上述操作后，银行体系流动性合理充裕，当日不开展逆回购操作。

数据显示，今年以来，央行开展TMLF操作量逐渐增加，1月、4月、7月操作量分别为2575亿元、2674亿元、2977亿元，此次TMLF操作量相较于前两次又有较大幅度的抬升。

实际上，在流动性传导不畅的情况下，央行进行定向操作，引导流动性进入中小机构的动作明显增多。除定向降准释放约2800亿元、TMLF释放资金8226亿元外，央行对中小银行三次增量开展MLF共计885亿元，同时还专门针对中小银行增加工具额度等。

在注重定向操作的同时，央行对当日到期的MLF并未足额对冲，且对到期的1600亿元逆回购未进行续作。市场人士认为，外汇占款、财政存款压力有所减少，加之通胀压力加大，使得央行通过回收流动性，以保持资金面处于相对平稳的状态。

“近两个交易日资金利率出现较为明显的下行，主要是一些非公开市场操作的原因所导致的，财政存款的吞吐节奏，以及外汇占款的变化，这两方面和上周可能有较大差异。”中银国际研究部总监、固定收益首席分析师杨为敩表示。

事实上，近期资金面整体边际宽松，从上海银行间同业拆放利率(Shibor)来看，隔夜Shibor和14天Shibor都有明显下行，与月初以来持续上行的利率走势出现反转，长短利率倒挂现象也出现缓和。而为缓解这一趋势，上周央行已在公开市场投放6600亿元流动性。

中信证券研究所副所长明明表示，此次操作总量上没有全额对冲，还是考虑到目前流动性回复到较为中性的水平，上周市场流动性波动主要受到税期影响。本周以来，进入7月下旬流动性本身就会回归中性，加之部分宏观数据超预期，没有必要进行超额投放。

“流动性传导的问题，包括流动性结构、流动性分层问题，不是央行投放就能解决的，需要从监管、市场建设、交易机制的角度，比如加大做市商的活跃程度，通过主要的做市商比较大的非银机构，向其他机构传导流动性，还有中央对手方的交易机制等等。”明明表示。

谈到流动性传导问题的解决，明明认为，除了公开市场操作、定向降准等等投放，更重要的还是引入利率走廊机制，稳定短端利率的波动，通过数量工具和价格工具的配合，共同来解决流动性结构化分层的这个问题。